‘雷电竞官网’上市首日最高涨幅358% A股芯片“新贵”寒武纪还要巨亏多久？

本文摘要：登岸科创板。

登岸科创板。寒武纪发行价每股64.39元，上市首日散户大上涨288%至每股250元，市值一度超过1000亿元。截至收盘报收212.4元/股，涨幅229.86%。　　从估值看，寒武纪完全是A股三高的公司。

其市销率超过191.4倍，除去百奥泰（688177.SH）和神州细胞（688520.SH）之类产品没上市的创意药公司，寒武纪市销率正处于A股低处。按市盈率堪称不了计算出来，寒武纪目前还正处于巨额亏损状态。

　　正处于巨亏的寒武纪能否拉起将近千亿市值？　　财务展现出不悲观　　寒武纪的崭露头角源自华为。　　2017年，华为首次在手机芯片中构建了寒武纪研发的NPU（神经网络处理器），这出了寒武纪的第一桶金。

　　不过，寒武纪目前的失望境地也是源自华为。　　寒武纪去年营收为4.4亿元，主要由终端智能处理器、云端智能芯片及加速卡和智能计算出来集群系统三部分包含。这一年，寒武纪终端智能处理器业务经常出现断崖式下降，其收益从2018年的1.17亿元大幅度大跌至6877万元。

这一切都源自华为的解散。2018 年以来，华为海思自由选择自研终端智能芯片，并未与公司之后合作，并且华为海思未来还将在终端、云端、边缘末端人工智能芯片产品领域与寒武纪必要竞争。换言之，华为扶植了华为海思，从客户变为了竞争对手。　　数据来源：认购说明书，界面新闻研究部　　寒武纪在招股书中提醒，由于公司短期内无法研发华为这样业务体量的大客户，2020年公司终端智能处理器业务收入将之后下降。

　　事实上，寒武纪今年上半年状况显然不悲观。招股书中提及，寒武纪预计构建营收为8200万元至8600万元，同比下降16.32%到12.24%，预计亏损为2.1亿元到2.3亿元。　　由于华为的后撤，寒武纪在营收结构上也经常出现了较小变化。

2020年上半年终端智能处理器业务再度同比下降，幅度最少约82.77%。这也意味著，终端智能处理器业务上半年营收仅有为500万元至550万元。另外，寒武纪新的减少的两项业务边缘智能芯片及加速卡和基础系统软件皆正处于跟上阶段，目前皆并未大规模贡献利润。

　　数据来源：认购说明书，界面新闻研究部　　芯二代的估值该怎么算数？　　目前有三家券商对寒武纪作出了预测，根据券商完全一致预测，寒武纪未来三年营收填充增长率在40%以上，到2022年，公司营收将超过12.9亿元，并且构建盈亏均衡。　　国信证券十分悲观。在其为题《是“芯二代”，也是人民的期望》的报告中，明确提出了与众不同的观点。

报告认为，寒武纪与A股其他芯片公司有本质有所不同，是“芯二代”。　　这牵涉到到一些专业知识。一代芯片是指，基于现有冯诺依曼体系架构设计出有的芯片。二代芯片则是由算法定义的芯片，如将人工神经网络同构为物理实体的所谓AI芯片。

　　国内第一代芯片公司的芯片产品主要是仿造追随和部分构建创意，以 Pin-to-Pin更换居多。第一代芯片公司对客户生态系统没全面掌控，芯片的外围硬件系统、软件系统、应用于都是基于国外竞争对手的芯片而研发的。

换言之，第一代国产芯片厂商没话语权，只有成本优势。　　以寒武纪为代表的第二代芯片公司则企图做出一些突破。第二代芯片必需从底层架构开始自主创新，向解决方案、生态系统方向自主化，这虽然增大了设计研发可玩性，但却在确实意义上做了自律高效率。　　寒武纪智能计算出来集群系统是确实反映了“芯二代”的产品。

　　智能计算出来集群系统业务是基于云端智能芯片及加速卡产品，把整机服务器和公司自研的集群管理软件统合到一起，必要构成计算出来集群的方式，向最后客户获取一站式服务。智能计算出来集群系统最相似用户，是与“芯一代”的仅次于区别。　　既然寒武纪不同于传统芯片，其估值的锚应当在哪里？　　根据市场调研公司Tractica的研究报告，人工智能芯片市场规模将由2019年的110亿美元快速增长到 2025年的726亿美元，年均填充增长率将超过37%。

　　数据来源：Tractica，界面新闻研究部　　这意味著，寒武纪面临的是一个正在较慢茁壮的千亿元级别市场。寒武纪的关键在于能从这个市场中榨取多大份额。　　目前寒武纪的主要竞争对手还包括英伟达、华为、ARM、地平线等，寒武纪在意味著实力上并不占优势。所以公司采行了与下游客户深度合作的方式扩展市场。

　　服务器是未来AI芯片的主战场。目前寒武纪早已和误解、中科曙光（603019.SH）达成协议合作协议，其他有可能达成协议的厂商为浪潮信息（000977.SZ）和新华三。考虑到新华三包括了惠普服务器业务，预计在最悲观情况下，寒武纪需要获得20%的市场份额，也就是到2025年，公司营收将超过千亿级别。　　数据来源：前瞻产业研究院，界面新闻研究部　　如果按照这一最悲观的假设，公司目前的850亿的市值“或许”有其合理性。

　　但如果使用更为中性的假设，寒武纪仅有能获得的市场份额10%左右，那公司的营收将比悲观假设时大跌一半，目前的估值显著变得偏高。

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